Tapering im November, «Business as usual» im Dezember!
Es gibt ein alternatives Szenario, das aber noch eher unwahrscheinlich ist: das einer anhaltenden Inflation, die von einem allgemeinen Zinsanstieg begleitet wird. Für Anleger könnte dies erhebliche Auswirkungen haben.
Die Finanzmärkte gehen im Moment davon aus, dass die Inflation nur vorübergehender Natur sein wird. Es gibt jedoch ein alternatives Szenario, das aber noch eher unwahrscheinlich ist, nämlich anhaltende Inflation, die von einem allgemeinen Zinsanstieg begleitet wird. Die Wahrscheinlichkeit dafür ist zwar gering, weil solche Konstellationen in den letzten 40 Jahren nur höchst selten auftraten, aber die Auswirkungen für die Renditen von Finanzanlagen wären beträchtlich.
Ein solches Szenario hätte in der Tat erhebliche Folgen für die Bewertung von Aktien, den Goldpreis oder den Immobilienmarkt. Wenn die anhaltende Disinflation enden sollte, wären wir gezwungen, die Anlegerreflexe abzulegen, die wir uns in den letzten Jahrzehnten angeeignet haben, und uns an ein neues Umfeld anzupassen. Auch wenn dies zurzeit nicht das bevorzugte Szenario ist, ist es interessant, dass mehrere Zentralbanken gerade deswegen eine geldpolitische Wende einleiten, weil sie die Inflationserwartungen dämpfen wollen.
Mehrere Zentralbanken aus rohstoffexportierenden und Schwellenländern haben in den letzten Wochen bereits die Zinsen angehoben. Die US-Notenbank (Fed), die eigentlich immer wieder betont, dass die Inflation vorübergehender Natur ist, hat in diesem Monat eine Verringerung ihrer Anleihenkäufe (Tapering) eingeleitet und eine Anhebung ihrer eigenen Zinssätze im Verlauf des kommenden Jahres angedeutet. Ihr Präsident, Jerome Powell, hat klar zum Ausdruck gebracht, dass er auf keinen Fall die Finanzmärkte überraschen will, indem er schon im Voraus sagt, was die Fed vorhat und in welchem Umfang und Tempo sie dies umsetzen will. Wenn man ihm zuhört, scheint es fast festzustehen, dass die wirtschaftliche Realität keine plötzlichen Überraschungen bereithält, die seine Pläne durchkreuzen oder die Anleger überraschen könnten. Wir wären gerne genauso überzeugt davon. Festzustellen ist jedoch, dass nun Zweifel am «vorübergehenden» Charakter der US-Inflation – die inzwischen 6 Prozent übersteigt – aufkommen, was mit den Lieferengpässen in mehreren Bereichen (Halbleiter, Transport usw.) und den geänderten Einstellungen gegenüber der Erwerbstätigkeit zusammenhängt.
Frédéric Leroux, Mitglied des strategischen Anlageausschusses, CarmignacDas derzeitige Umfeld ist ein klares Signal in Sachen Aktienanlagen. Falls die Inflation wieder zurückgehen sollte, ohne dass das Wachstum einbricht, dürften die Aktienmärkte ihren Aufwärtstrend beibehalten.
Nachdem sie in den letzten 18 Monaten viel Geld angespart haben (12 Prozent des US-BIP!), dank des Anstiegs der Finanzmärkte und der Immobilienpreise und weil sie sich «mehr Lebensqualität» wünschen, hat eine gewisse Zahl von US-Privathaushalten nun vor, frühzeitig in Rente zu gehen, oder ein Mitglied des Haushalts beabsichtigt, die Erwerbstätigkeit ganz einzustellen oder weniger zu arbeiten. Und da das Angebot an gut bezahlten Stellen im Bereich seiner bisherigen Höchststände liegt, befinden sich die Arbeitnehmer bei Lohnverhandlungen (zum ersten Mal seit Jahrzehnten) in einer Machtposition, sodass der Aufwärtsdruck auf die Preise Bestand haben dürfte. Ausserdem kommen noch zwei weitere potenzielle Inflationsfaktoren hinzu. Zum einen haben manche Staaten die Kaufkraft der Privathaushalte in der Gesundheitskrise unmittelbar unterstützt, indem sie, wie beispielsweise die Trump-Regierung in den USA, ihnen Schecks schickten, wovon aber auch Personen profitierten, deren Konsumbereitschaft ohnehin schon hoch ist. Der zweite zusätzliche Inflationsfaktor ist die Forcierung der Energiewende, die wegen des Rückgangs der Investitionen in fossile Energien einen längeren Anstieg der Öl- und Gaspreise nach sich ziehen könnte, während es noch mehrere Jahre dauern wird, bis andere Energieträger die fossilen ganz ersetzt haben.
Sehr begrenztes Recht auf Irrtum
Den Zentralbanken sollten jedoch tunlichst keine Fehler unterlaufen. Angesichts des hohen Standes der Verschuldung würde eine zu schnelle Zinsanhebung eine deutliche Verlangsamung der Weltkonjunktur nach sich ziehen. Im Fall einer zu schwachen oder zu langsamen Reaktion der Zentralbanken, wovon Anleger offenbar eher nicht ausgehen, könnte die Inflation dauerhaft auf einem hohen Niveau verharren. Und im Fall eines schwächeren weltweiten Wachstums würden die negativen Folgen einer hartnäckigen Inflation für die Finanzmärkte die positiven Effekte einer allmählichen Verlangsamung des Preisanstiegs übersteigen. Das derzeitige Umfeld ist ein klares Signal in Sachen Aktienanlagen. Falls die Inflation, nachdem die aktuellen Lieferengpässe behoben sind, wieder nach und nach zurückgehen sollte, ohne dass das Wachstum einbricht, dürften die Aktienmärkte ihren Aufwärtstrend beibehalten, der nach wie vor auf Growth-Titeln mit guter Visibilität beruht. Falls es den Zentralbanken nicht gelingen sollte, die Situation in den Griff zu bekommen, und die Konjunktur sich stärker als erwartet verlangsamt, würden diese Growth-Titel mit guter Visibilität weiterhin von ihrer relativen Performance profitieren. Dann bräuchte es eine echte Rezession, damit die Werte mit dem defensivsten Profil gut abschneiden.
Frédéric LerouxDen Zentralbanken sollten jedoch tunlichst keine Fehler unterlaufen. Angesichts des hohen Standes der Verschuldung würde eine zu schnelle Zinsanhebung eine deutliche Verlangsamung der Weltkonjunktur nach sich ziehen.
Und falls die Inflation anhält? Der Zeitraum, der sich am besten mit diesem möglichen Börsenszenario vergleichen lässt, ist die Zeit der «Nifty Fifty» von Mitte der 1960er- bis Anfang der 1970er-Jahre, als die erste Ölkrise (1973) dem Anstieg der Aktienmärkte ein Ende setzte. Ungefähr 1965 setzte ein allmählicher Inflationsanstieg ein, sodass auch die Zinsen stiegen, was aber nicht verhinderte, dass damalige interessante Growth-Aktien wie Digital Equipment (Technologie), Disney (Freizeit), Eli Lilly (Gesundheit), Kodak (Konsumgüter) oder General Electric (Industriekonglomerat) bis zu einem gewissen Punkt stark nachgefragt waren. Diese Aktien von rund 50 attraktiven Unternehmen, die mit der Inflation leben konnten, wurden als die «Nifty Fifty» bezeichnet. Auch das waren Growth-Aktien mit guter Visibilität. Diese Kategorie scheint erhebliches relatives Wertpotenzial zu besitzen, denn ihr Geschäftsmodell macht durchaus den Eindruck, dass es mit allen Szenarien zurechtkommt, die man zurzeit erwarten kann.
