Die Kritik an ESG beruht grösstenteils auf einem Missverständnis

Grundsätzlich sollte die Einbeziehung von ESG-Kriterien bei Investitionsentscheidungen als Teil der rationalen Entscheidungsfindung verstanden werden, die neue Risiken im Investitionsprozess systematisch berücksichtigt. Zu diesen neuen Risiken gehören beispielsweise die Risiken des Klimawandels bei grosse Kohlenstoffemissionen verursachenden Portfoliounternehmen, oder die Biodiversitätsrisiken der die biologische Vielfalt negativ beeinflussenden Portfoliounternehmen. In beiden Fällen ergibt sich das Risiko aus einer eventuellen künftigen Regulierung zum Schutz des Klimas oder zur Bekämpfung des Verlusts der biologischen Vielfalt. Solche Regulierungen können zu einem starken Wertverlust betroffener Unternehmen in einem Anlageportfolio führen. Einfach ausgedrückt: ESG-Risiken sind Anlagerisiken, mit denen sich jeder Anleger aus finanziellen Gründen auseinandersetzen muss. Die Finanzmärkte haben begonnen, diese Ideen zu verinnerlichen. ESG-Risiken, insbesondere im Zusammenhang mit dem Klimawandel und dem Verlust der biologischen Vielfalt, sind in Aktienrenditen eingepreist. Selbst für ESG-Skeptiker sind die mit ESG-Faktoren verbundenen Risiken und ihr Einfluss auf Preise eine Realität auf heutigen Finanzmärkten. Sie erfordern ein angemessenes Risikomanagement.

Finanzielle Wert oder moralische Werte?
Ein Grossteil der Verwirrung über ESG-Investitionen entsteht durch ein unklares Verständnis der zugrundeliegenden Motivation. Geht es bei ESG-Investitionen um finanziellen Wert oder moralische Werte? Das heisst, werden ESG-Aspekte bei Investitionen in erster Linie aus Gründen der finanziellen Wert­schöpfung oder der moralischen Werte berücksichtigt? Diese Unterscheidung zwischen finanziellem Wert und moralischen Werten ist wichtig, um Verwirrung zu vermeiden, warum ESG-Risiken in den Anlageprozess einbezogen werden sollten

Die Kritik an ESG beruht grösstenteils auf einem Missverständnis dessen, was ESG-Investitionen sind und wie sie finanziellen Wert für Investoren schaffen.

Zacharias Sautner, Professor für Sustainable Finance, Universität Zürich

Im Zusammenhang mit dem Klimawandel nimmt die moralische Werte-Interpretation an, dass Klimarisiken in erster Linie aus politischen, sozialen oder moralischen Gründen in Investitions- entscheidungen einbezogen werden. Mit anderen Worten: Der Anlageprozess wird genutzt, um Auswirkungen der Portfoliounternehmen auf gesellschaftliche Probleme zu verringern, auch wenn es keinen direkten finanziellen Nutzen für Anlegende gibt. Das finanzielle Wertargument hingegen geht von einem gezielten positiven finanziellen Beitrag durch die Einbeziehung von Klimarisiken in Investitionsentscheidungen aus. Zum Beispiel kann ein Investor versuchen, durch einen aktiven Dialog (Shareholder Engagement) die Kohlenstoffemissionen eines Portfoliounternehmens zu reduzieren. Ein solches Ergebnis schafft finanziellen Wert für die investierende Person, da die Bewertung des Unternehmens mit der Verringerung des mit hohen Kohlenstoffemissionen verbundenen Klimawandelrisikos steigen sollte. Ein weiteres Beispiel, im Kontext des Investitionsprozesses, ist die Erzielung höherer Aktienrenditen durch die Identifizierung von Unternehmenscharakteristika, die das gute Management von Klimarisiken voraussagen. Unter der Annahme, dass diese Charakteristika noch nicht eingepreist sind, aber allmählich in die Marktbewertungen einfliessen werden, können ESG-Investitionen so zu höheren Renditen führen. Selbst wenn ESG-Risiken nur aus Gründen der Schaffung eines finanziellen Wertes angegangen werden, kann das Ergebnis dennoch auch für die Gesellschaft von Nutzen sein. Das Aktionärsengagement beim oben erwähnten Portfoliounternehmen zielt zwar darauf ab, dass durch den Klimawandel entstehende Risiko zu verringern, führt aber (im Erfolgsfall) auch zu niedrigeren Emissionen und damit zu einer Verringerung des Beitrags des Unternehmens auf den Klimawandel.

Wirkungsorientiert oder wirkungsfördernd?
Eine weitere wichtige Unterscheidung ist, ob ESG-bezogene Anlagestrategien wirkungsorientiert (Impact Alignment) oder wirkungsfördernd (Impact Generation) sind. Impact Alignment geht in der Regel von positiven Screenings aus. Mit diesem Investitionsansatz investiert man in Unternehmen, die durch ihre Produkte, Dienstleistungen oder Tätigkeiten bereits positiven Impact auf ein ESG-Kriterium haben. Ein Beispiel für eine solche Strategie ist ein Investmentfonds, der nur in Unternehmen investiert, deren prognostizierte Kohlenstoffemissionen mit dem 1,5 Grad-Ziel des Pariser Klimaabkommens übereinstimmen. Umgekehrt bezieht sich Impact Generation auf Investitionen in Unternehmen, die noch nicht auf ein bestimmtes ESG-Ziel ausgerichtet sind, dies aber sein könnten, wenn sie von einer Änderung ihrer Unternehmensstrategie) überzeugt werden könnten. Aktives Stewardship und Engagement sind typischerweise die Treiber von Anlagestrategien im Zusammenhang mit Impact Generation. Ziel ist es, einen Wandel in den Portfoliounternehmen zu fördern (und zu dokumentieren) – beispielsweise in Richtung eines klimaschonenderen Verhaltens.

Warum ESG-Risiken bepreist werden sollten
Ein Grundprinzip im Finanzwesen ist, dass wesentliche Risiken auf Finanzmärkten eingepreist werden sollten. Dies ist auch bei ESG-Risiken der Fall. Aktien von Unternehmen, die durch künftige ESG-Ereignisse stärker beeinträchtigt werden, sind risikoreicher und müssen daher den Anlegern höhere Renditeerwartungen bieten. Diese höheren Renditen stellen eine Risikoprämie dar.

Bepreisung von Risiken des Klimawandels
Der Klimawandel stellt ein grosses Risiko für die von institutionellen Vermögenswerte dar. Im Zuge des weltweiten Übergangs zu einer kohlenstoffarmen Wirtschaft werden einige der von institutionellen Anlegenden gehaltenen Unternehmen einen Rückgang ihrer Vermögenswerte erleben. Das regulatorische Risiko ist eine Art von Klimarisiko. Es entsteht dadurch, dass einige Unternehmen von den politischen Massnahmen und Vorschriften zur Bekämpfung des Klimawandels stärker betroffen sein werden als andere. Eine andere Art des Klimarisikos ist das technologische Risiko, das sich beispielsweise aus der Verdrängung von Verbrennungsmotoren durch Elektromotoren und den damit verbundenen Auswirkungen auf einige Automobilhersteller ergibt. Technologische Risiken ergeben sich also aus Innovationen und technologischem Fortschritt, die auf die Bekämpfung der Erderwärmung abzielen. Diese bedrohen die Geschäftsmodelle von Unternehmen in traditionellen Branchen. Schliesslich kann der Übergang zu einer umweltfreundlicheren Wirtschaft mit Klagen derjenigen einhergehen, die durch den Klimawandel beeinträchtigt werden. Wenn sich Rechtsstreitigkeiten gegen Portfoliounternehmen richten, die (teilweise) für den Klimawandel verantwortlich gemacht werden, bergen solche Klagen Risiken in Form von eintretenden Rechtskosten, Geldstrafen oder Reputationsverlust. Mehrere neuere Studien belegen, dass die Finanzmärkte bereits mit der Bewertung von Risiken des Klimawandels begonnen haben. Die klimapolitische Unsicherheit könnte besonders gross sein für stark von kohlenstoffbasierten Ressourcen abhängige Unternehmen, da sich künftige Vorschriften negativ auf diese Unternehmen auswirken werden. Dies kann zu einem potenziell starken Rückgang ihrer Aktienkurse führen. Daher sollten die Kosten für die Absicherung durch Aktienoptionen gegen Verlustrisiken für Unternehmen mit kohlenstoffintensiven Geschäftsmodellen höher sein. Die Kosten für die Absicherung gegen Verlustrisiken sind für Unternehmen mit einem grösseren Kohlenstoffbilanz höher.

Bepreisung des Biodiversitätsübergangsrisikos
Institutionelle Anlegende achten zunehmend auf Risiken im Zusammenhang mit der Biodiversität in ihren Anlageportfolios, da sich der Verlust der biologischen Vielfalt neben dem Klimawandel als die zweite grosse Herausforderung unserer Zeit herauskristallisiert hat. Biodiversitätsrisiken können auf zwei Arten auftreten. Physische Risiken spiegeln die Tatsache wider, dass eine von der Natur abhängige Geschäftstätigkeit von Unternehmen durch den Verlust von Lebensräumen, invasive Arten oder die Zerstörung von Ökosystemleistungen gestört wird. Übergangsrisiken entstehen, weil Unternehmen mit sich negativ auf die biologische Vielfalt auswirkenden Geschäftsmodellen von künftigen Vorschriften zu deren Schutz betroffen sein können. Deshalb haben die Finanzmärkte mit der Bewertung von Biodiversitätsübergangsrisiken begonnen. Sie verwenden ein firmenspezifisches Mass für die Biodiversitätsbilanz von Unternehmen (Corporate Biodiversity Footprint oder «CBF») und zeigen, dass Anleger in letzter Zeit begonnen haben, den CBF in den Aktienkursen einzupreisen. Der CBF aggregiert den Verlust an biologischer Vielfalt zusammen, der durch die jährlichen Aktivitäten eines Unternehmens in Bezug auf Landnutzung, Kohlenstoff- emissionen, Wasser- und Luftverschmutzung verursacht wird. So findet sich eine positive Beziehung zwischen dem CBF und den Aktienrenditen in den Monaten nach einer wichtigen politischen Veranstaltung zur Biodiversität im Oktober 2021. Die Veranstaltung, der erste Teil der UN-Biodiversitätskonferenz (COP15), endete mit der Erklärung von Kunming, in der Länder dringend aufgefordert werden, die biologische Vielfalt durch Steuerung von Finanzströmen zu schützen. Ihre Erkenntnisse deuten darauf hin, dass Investoren neue Vorschriften oder Rechtsstreitigkeiten erwarten, die sich gegen Unternehmen mit einem grossen CBF richten. Die zunehmende politische Unsicherheit veranlasst die Anlegerinnen und Anleger dazu, eine Risikoprämie für die biologische Vielfalt zu verlangen, d.h. es kommt zu höheren erwarteten Aktienrenditen für Unternehmen mit einem grösseren CBF.

Das detaillierte Research Paper unter dem Titel «ESG-Investitionen: Wo und warum ESG Kriterien Wert schaffen können» findet sich hier.