Hätte die SNB mehr Mut zeigen sollen?

Die Ausgangslage sprach zunächst klar für Kontinuität. Im Vorfeld der heutigen geldpolitischen Lagebeurteilung der Schweizerischen Nationalbank (SNB) sah der Markt die Wahrscheinlichkeit eines unveränderten Leitzinses bei rund 97 Prozent; sämtliche in der Reuters-Umfrage erfassten Experten erwarteten ein Stillhalten. Die SNB hat diesen Konsens heute bestätigt und vermeidet damit eine Überraschung, die an den Devisen- und Zinsmärkten wohl deutliche Reaktionen ausgelöst hätte.

Inflation ist wieder zum Thema geworden
«Das internationale Umfeld ist allerdings weniger bequem, als ein Schweizer Leitzins von null Prozent vermuten lässt», erklärt Santosh Brivio, Leiter Economic Research der Migros Bank. «Die Fed hat ihren Zielkorridor jüngst um 25 Basispunkte auf 3,75 bis 4,00 Prozent angehoben. Auch die EZB erhöhte ihre Leitzinsen um 25 Basispunkte. Die grossen westlichen Zentralbanken signalisieren damit: Inflationsrisiken werden nicht mehr bloss beobachtet, sondern wieder aktiver bekämpft.» Auch in der Schweiz hat sich das Bild verändert, so Brivio: «Die Teuerung stieg im August auf 0,8 Prozent gegenüber Vorjahr und liegt damit nahe der Mitte des SNB-Zielbands von 0 bis 2 Prozent und nicht mehr unmittelbar an der Deflationsgrenze. Gleichzeitig zeigte sich die Schweizer Konjunktur zuletzt erstaunlich stark. Die binnenwirtschaftliche Dynamik hält an, und die jüngsten Unternehmensindikatoren liefern keinen zwingenden Grund für zusätzliche monetäre Unterstützung.»

Eine Straffung wäre nicht zwingend gewesen…
Das ist keine Lage, die zwingend eine restriktivere Geldpolitik verlangt. Der jüngste Inflationsanstieg war wesentlich energiegetrieben; ohne Erdölprodukte lag die Teuerung im August bei lediglich 0,3 Prozent. Eine einzelne höhere Monatszahl begründet noch kein neues Inflationsregime. Hinzu kommen die Risiken für die Exportwirtschaft sowie das jederzeit mögliche Wiederaufflammen des Aufwertungsdrucks auf den Franken.

Ein Schritt auf 0,25 Prozent wäre kein Restriktionsprogramm gewesen. Er hätte vielmehr einen kleinen konventionellen Sicherheitspuffer wiederhergestellt.

Santosh Brivio, Leiter Economic Research, Migros Bank

Trotzdem bleibt für Brivio die Frage berechtigt, ob die SNB heute eine Gelegenheit ausgelassen hat: «Ein Schritt auf 0,25 Prozent wäre kein Restriktionsprogramm gewesen. Er hätte vielmehr einen kleinen konventionellen Sicherheitspuffer wiederhergestellt – gerade weil der klassische Zinsspielraum nach unten bei null Prozent ausgeschöpft ist, wenn eine Rückkehr zu Negativzinsen tunlichst vermieden werden soll.»

…aber auch nicht gänzlich verkehrt
Eine moderate Zinserhöhung hätte nach Meinung Brivios drei Vorteile gehabt: «Sie hätte die Handlungsbereitschaft gegenüber einem breiteren Preisauftrieb unterstrichen, den Franken tendenziell gestützt und damit einen Teil eines möglichen Energiepreisschubs über die Importpreise abgefedert. Zugleich hätte sie der SNB wieder etwas mehr Raum verschafft, um bei einem späteren konjunkturellen Rückschlag reagieren zu können. Vor diesem Hintergrund ist das heutige Stillhalten nachvollziehbar und entsprach unserem Basisszenario», so Brivio weiter. «Es war aber nicht alternativlos. Mit robuster Binnenwirtschaft, einer von der Deflationsgrenze weggerückten Inflation, nachlassendem Aufwertungsdruck auf den Franken und einem weltweit restriktiveren Zentralbankumfeld hätte ein vorsichtiger Zinsschritt durchaus überzeugt. Die entscheidende Frage lautet nun nicht mehr nur, ob die SNB irgendwann erhöhen wird, sondern weshalb sie es nicht bereits jetzt getan hat.» Brivios Fazit: «Auch wenn nach dem heutigen Entscheid der Tenor in Richtung Beibehaltung des Null-Zinses bis Ende 2027 ausfällt: Nähert sich die Inflation nicht erneut der Deflationsgrenze und kann sich die Konjunkturdynamik auf einem soliden Niveau halten, schliessen wir eine erste Zinserhöhung bereits im Laufe des nächsten Jahres nicht aus.»