Die desolate Bilanz der ersten 100 Amtstage von Donald Trump

Das Zusammentreffen dieser Verwerfungen stellt die internationale Währungsordnung in Frage, zumal der US-Dollar das Herzstück des Systems ist.

Handelskrieg
Wahrscheinlich haben wir den Höhepunkt von Trumps Zöllen bereits überschritten. Vor der 90-Tage-Frist im Juli werden wir wahrscheinlich langwierige und mühsame Verhandlungen erleben, es sei denn, Trump entscheidet sich für einen Ausweg mit vagen Kaufverpflichtungen für US-Energie, Getreide und Waffen. Selbst wenn Trump sich zurückzieht, wird sich die Unsicherheit im Handel nicht völlig normalisieren und weiterhin auf die Investitionsausgaben der Unternehmen und die Stimmung der Konsumenten drücken.

Die Normalisierung des US-Dollars könnte mit einer weiteren Abwertung der relativen Bewertung von US-Aktien einhergehen.

Kevin Thozet, Mitglied des Investment Committee, Carmignac

Für China stellt sich die Situation jedoch etwas anders dar. Seine vielschichtige Reaktion beginnt gerade erst. Auch wenn China angesichts seiner Dominanz bei zahlreichen wichtigen US-Importen und seines Potenzials für finanzielle Vergeltungsmassssnahmen aufgrund seiner beträchtlichen Beteiligungen an US-Vermögenswerten eine starke Hand in den Verhandlungen hat, bedeutet seine Demütigung durch Trump und Vance, dass die Hürde für die Zustimmung zu einer Ausnahmeregelung extrem hoch ist. Sollten die Gespräche tatsächlich zustande kommen und eine Art «Phase-Eins»-Vereinbarung gefunden werden, wird diese wahrscheinlich nicht in vollem Umfang die Tatsache berücksichtigen oder lösen, dass China sehr schnell wächst, ohne sich an gleiche Wettbewerbsbedingungen zu halten und zahlreiche Branchen umfassend zu subventionieren. Der andere Knackpunkt ist Trumps kompromissloser Ansatz, der darauf abzielt, Chinas strategische Allianzen mit Ländern wie Russland und dem Iran zu bekämpfen.

Schwacher US-Dollar
Auch wenn der Dollar in diesem Jahr erheblich geschwächt wurde (um 10%), ist er nach unseren Modellen aus fundamentaler Sicht und unter Berücksichtigung der Kapitalströme immer noch um mehr als 10% überbewertet. Trotz der Behauptungen von Scott Bessent sieht das Marktgeschehen im April weniger nach einem «normalen Deleveraging» aus als vielmehr nach einem stillen Exodus in- und ausländischer Realgelder aus den USA, und zwar aus zyklischen (Stagflationsrisiko) und säkularen Gründen (Infragestellung des US-zentrierten globalen Währungssystems). Nun, da Trumps Angriffe auf die Unabhängigkeit der Richter und der Fed auf eine Verfassungskrise zusteuern, steigt die Wahrscheinlichkeit, dass sich die stille Kapitalflucht zu einem ausgewachsenen Run auf den Dollar beschleunigt. Die Normalisierung des US-Dollars könnte mit einer weiteren Abwertung der relativen Bewertung von US-Aktien einhergehen. Dies bedeutet, dass das «Lächeln» des US-Dollars (bei dem der US-Dollar aufwertet, wenn sich das makroökonomische Umfeld verschlechtert) zurückkehren könnte, aber der Auslösungspunkt dafür dürfte viel niedriger sein als in der Vergangenheit

Fed in abwartender Haltung
Da viele importierende Unternehmen angesichts des unsicheren Handelsumfelds die Zölle im ersten Quartal vorweggenommen haben und sich die Stimmung in der Wirtschaft stark eingetrübt hat, wird das US-BIP im zweiten Quartal wahrscheinlich zurückgehen. Der Handelskrieg während Trumps vorheriger Amtszeit führte dazu, dass der effektive US-Durchschnittszollsatz auf alle Importe von 1,5% auf 2,5% anstieg und die Vereinigten Staaten fast in eine Rezession stürzte. Selbst ein «ausgehandelter», breit angelegter Zoll von 10% auf alle Einfuhren hätte also erhebliche negative Auswirkungen auf die Wirtschaft, die wir auf 0,7% des BIP schätzen. Unser zentrales Szenario ist daher ein «Stagflations»-Schock in den USA in diesem Jahr und ein grosssser Deflationsschock für den Rest der Welt.

Ein Teil des Schadens, der in den letzten 100 Tagen bereits angerichtet wurde, scheint irreversibel zu sein.

Kevin Thozet

In diesem äusssserst unsicheren Umfeld besteht das Risiko, dass die Fed eine längerfristige abwartende Haltung einnimmt, wobei das Gleichgewicht auf dem Arbeitsmarkt das perfekte technische Alibi bietet. Die Märkte haben in diesem Jahr vier Zinssenkungen eingepreist. Wir halten dies für optimistisch und sind der Meinung, dass die Zinssenkungen später als im Juli kommen werden. Natürlich besteht immer die Möglichkeit, dass der Trumpismus unter dem Druck der Anleihen- (oder Aktien-) Vigilanten schnell an Wert verliert, zumal seine Zustimmungswerte die niedrigsten sind, die es für einen amtierenden Präsidenten in dieser Phase seiner Amtszeit seit dem Zweiten Weltkrieg gab. Dennoch scheint ein Teil des Schadens, der in den letzten 100 Tagen bereits angerichtet wurde, irreversibel zu sein. Mal sehen, was die nächsten 100 Tage bringen.